9月10日，甲骨文股價(jià)大漲36%，創(chuàng)始人拉里·埃里森短暫超越馬斯克成為世界首富。如今，甲骨文正試圖通過“星際之門”項(xiàng)目在AI算力軍備賽中實(shí)現(xiàn)“彎道超車”。盡管剩余履約義務(wù)已達(dá)4550億美元。但甲骨文也面臨自由現(xiàn)金流連續(xù)兩個(gè)季度為負(fù)、利潤(rùn)率下滑和客戶基礎(chǔ)不穩(wěn)固等問題。當(dāng)“星際之門”的巨額開銷擺上桌面，誰將最終為這場(chǎng)AI軍備競(jìng)賽買單？

當(dāng)?shù)貢r(shí)間2025年1月21日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普在白宮宣布了名為“星際之門”的人工智能基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃。右起：OpenAI CEO阿爾特曼、軟銀創(chuàng)始人孫正義和甲骨文創(chuàng)始人埃里森。圖片來源：視覺中國(guó)-VCG111543820261

甲骨文（Oracle）股價(jià)一夜大漲36%，創(chuàng)下自1992年以來的最大單日漲幅，市值增加2240億美元，逼近1萬億美元。

9月10日，來自O(shè)penAI的3000億美元訂單等多重利好，將甲骨文創(chuàng)始人、81歲的拉里·埃里森的個(gè)人財(cái)富推升890億美元，短暫超越馬斯克，登上全球首富寶座。

資本狂熱的背后，甲骨文正試圖通過“星際之門”（Stargate）項(xiàng)目將自己從數(shù)據(jù)庫(kù)軟件的“舊王者”重塑為AI基礎(chǔ)設(shè)施時(shí)代的“新霸主”，試圖在AI算力軍備競(jìng)賽中實(shí)現(xiàn)“彎道超車”。

然而，光環(huán)背后是不小的壓力。雖然手握4550億美元剩余大單，但利潤(rùn)率下滑、連續(xù)兩個(gè)季度為負(fù)的自由現(xiàn)金流，以及對(duì)單一客戶的高度依賴，讓轉(zhuǎn)型充滿了不確定性。

甲骨文究竟能否撐起“星際之門”的宏大藍(lán)圖？最終誰又將為這場(chǎng)天價(jià)的AI基建買單？

4550億美元訂單“震驚”市場(chǎng)，OpenAI 3000億美元合同曝光?

多年來以數(shù)據(jù)庫(kù)軟件業(yè)務(wù)而聞名的甲骨文，如今正在加速向AI云基礎(chǔ)設(shè)施提供商轉(zhuǎn)型。

早在2021年，公司就宣布將資本支出增加一倍以強(qiáng)化其云業(yè)務(wù)。盡管巨額的前期投入在當(dāng)時(shí)引發(fā)了外界的廣泛質(zhì)疑，但事實(shí)證明，提前布局讓甲骨文在AI浪潮中抓住了關(guān)鍵機(jī)遇。

圖片來源：每日經(jīng)濟(jì)新聞 劉國(guó)梅 攝

據(jù)9月9日發(fā)布的2026財(cái)年一季度財(cái)報(bào)，甲骨文的云業(yè)務(wù)，包括云基礎(chǔ)設(shè)施（IaaS）和軟件即服務(wù)（SaaS）業(yè)務(wù)，在其總收入中的占比已達(dá)到近50%，在2022年的基礎(chǔ)上（25%）幾近翻倍。其中，來自云基礎(chǔ)設(shè)施的收入達(dá)到33億美元，同比大增55%。

同時(shí)，甲骨文管理層披露，該公司已與多家AI客戶簽署了數(shù)份巨額云服務(wù)合約，使得公司未來收入“鎖定”大幅提升。

在這些訂單中，最引人注目的莫過于《華爾街日?qǐng)?bào)》爆出的與OpenAI簽署的一份為期五年、價(jià)值高達(dá)3000億美元的算力采購(gòu)合同。根據(jù)協(xié)議，甲骨文將為OpenAI新建約4.5吉瓦的數(shù)據(jù)中心容量。該合同自2027年起生效，預(yù)計(jì)每年將為甲骨文貢獻(xiàn)超過300億美元的收入。

多項(xiàng)訂單的鎖定也讓市場(chǎng)暫時(shí)放過了甲骨文在最新季度中不及預(yù)期的業(yè)務(wù)指標(biāo)，將關(guān)注點(diǎn)更多地放在其未來的發(fā)展上。

據(jù)甲骨文在財(cái)報(bào)會(huì)議上披露，其剩余履約義務(wù)（RPO）已飆升至4550億美元，同比激增359%，僅在第一財(cái)季就新增訂單高達(dá)3170億美元。

Melius Research科技研究主管Ben Reitzes表示：“市場(chǎng)原本預(yù)期的RPO大約是1800億美元，而他們公布的數(shù)據(jù)是這個(gè)數(shù)字的幾倍，簡(jiǎn)直令人震驚?！?/p>

有了巨額訂單做底氣，甲骨文對(duì)未來幾年也給出了激進(jìn)展望。首席執(zhí)行官薩弗拉·卡茨（Safra Catz）預(yù)期，甲骨文云基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)本財(cái)年收入將增長(zhǎng)77%至約180億美元，并在隨后四個(gè)財(cái)年繼續(xù)高速擴(kuò)張，年收入目標(biāo)分別為320億美元、730億美元、1140億美元和1440億美元。按照這一路徑，到2030財(cái)年，甲骨文云基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)年?duì)I收將突破千億美元大關(guān)。

德意志銀行稱甲骨文這一業(yè)績(jī)指引“史無前例”，將進(jìn)一步鞏固其作為AI基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)導(dǎo)者的地位。

甲骨文沒有護(hù)城河：自由現(xiàn)金流連續(xù)兩季度為負(fù)，利潤(rùn)率將大幅下滑

圖片來源：視覺中國(guó)-VCG211431510188

有消息稱，OpenAI的3000億美元訂單是“星際之門”AI基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃的一部分。該項(xiàng)目由OpenAI和軟銀共同牽頭，將在四年內(nèi)投資5000億美元在美國(guó)本土建設(shè)容量為10吉瓦的數(shù)據(jù)中心。

在這份天價(jià)合同為甲骨文鍍上光環(huán)的同時(shí)，作為“星際之門”項(xiàng)目關(guān)鍵技術(shù)合作方的甲骨文，其財(cái)務(wù)報(bào)表卻透露出資金層面的緊張。要知道，建造“星際之門”這樣龐大的AI數(shù)據(jù)中心集群，需要的不僅是戰(zhàn)略眼光，更是真金白銀的投入。?

這種資金壓力已在數(shù)據(jù)中有所體現(xiàn)。財(cái)報(bào)顯示，甲骨文2025財(cái)年的自由現(xiàn)金流為-3.94億美元。S&P全球評(píng)級(jí)指出，甲骨文在這一財(cái)年用于云基礎(chǔ)設(shè)施的資本支出達(dá)210億美元，占營(yíng)收比重從兩年前的17%躍升至37%。

最新財(cái)報(bào)顯示，2026財(cái)年一季度，甲骨文的資本支出高達(dá)85億美元，同比增長(zhǎng)近270%，自由現(xiàn)金流已連續(xù)第二個(gè)季度為負(fù)。該公司CEO Safra Catz在財(cái)報(bào)會(huì)議上還宣布將本財(cái)年資本支出指引上調(diào)至約350億美元，相當(dāng)于預(yù)計(jì)營(yíng)收的53%。瑞銀在報(bào)告中預(yù)計(jì)，甲骨文2027財(cái)年的支出將高達(dá)約582億美元

如此激進(jìn)投入下，S&P全球評(píng)級(jí)預(yù)計(jì)，甲骨文2026財(cái)年的自由現(xiàn)金流預(yù)計(jì)將只有約10億美元，未來幾年很可能持續(xù)陷入負(fù)自由現(xiàn)金流的局面。

而這樣的大額資本投入并非無的放矢。早在今年5月，就有報(bào)道稱甲骨文計(jì)劃斥資約400億美元收購(gòu)英偉達(dá)芯片以支持?jǐn)?shù)據(jù)中心的建設(shè)。?

更值得注意的是，甲骨文還面臨著利潤(rùn)率下滑的隱憂。

摩根士丹利研報(bào)指出，甲骨文傳統(tǒng)數(shù)據(jù)庫(kù)軟件業(yè)務(wù)毛利率高達(dá)97%，SaaS云應(yīng)用毛利率約75%，而新增的AI基礎(chǔ)設(shè)施云服務(wù)的毛利率預(yù)計(jì)只有約40%。也就是說，“星際之門”相關(guān)的算力租賃業(yè)務(wù)的盈利能力遠(yuǎn)不及甲骨文過去的軟件主業(yè)。

隨著業(yè)務(wù)組合向低毛利的AI算力傾斜，摩根士丹利預(yù)測(cè)，到2029財(cái)年，甲骨文的整體營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率將從2025財(cái)年的72%下降到54%，非GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率將降至34%。其2026財(cái)年第一季度的利潤(rùn)率為41.6%。除非未來甲骨文能通過規(guī)模效應(yīng)和效率提升改善成本結(jié)構(gòu)，否則其整體盈利能力將承壓。近期甲骨文宣布的裁員也表明公司正在內(nèi)部騰挪資源，以應(yīng)對(duì)AI業(yè)務(wù)帶來的成本壓力。

此外，甲骨文此輪增長(zhǎng)的穩(wěn)固性也有不確定性。相比于微軟、亞馬遜等對(duì)手依靠成熟的云生態(tài)綁定客戶，甲骨文的增長(zhǎng)更多依賴其獨(dú)特策略和商務(wù)拓展能力，而非牢不可破的技術(shù)護(hù)城河。

D.A. Davidson分析師Gli Luria指出，甲骨文新獲取的客戶中，有相當(dāng)一部分是主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手（如微軟Azure、谷歌GCP、亞馬遜AWS）的客戶資源。甲骨文的核心打法是多云融合戰(zhàn)略，愿意將自己的云基礎(chǔ)設(shè)施部署到競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的數(shù)據(jù)中心內(nèi)，與AWS、Azure等協(xié)同提供服務(wù)，以此換取對(duì)方客戶的遷入。

Luria表示，這一靈活策略確實(shí)幫助甲骨文拿到了許多原本屬于友商的訂單，但也意味著其AI算力客戶基礎(chǔ)并不穩(wěn)固。一旦主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手加大供給或客戶需求發(fā)生變化，這些因短期算力短缺而選擇甲骨文的客戶可能轉(zhuǎn)投他處。換言之，甲骨文在AI云市場(chǎng)并未形成真正的壟斷壁壘。

誰將最終為“星際之門”買單？

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OpenAI的巨額訂單讓甲骨文在科技圈引發(fā)震動(dòng)，但也讓一個(gè)更深層的問題浮出水面：“星際之門”最終由誰來埋單？

作為“星際之門”牽頭方的OpenAI目前仍未實(shí)現(xiàn)盈利，該公司今年6月公布的年收入約為100億美元，而根據(jù)媒體曝出的合同，它從2027年起平均每年將向甲骨文支付高達(dá)600億美元。這筆支出與其收入之間存在巨大的落差。

據(jù)外媒分析，要真正履行與甲骨文的合約，OpenAI必須要保證ChatGPT等產(chǎn)品繼續(xù)保持爆發(fā)式增長(zhǎng)，被全球數(shù)十億用戶和各大企業(yè)、政府廣泛采用，由此才能產(chǎn)生充足的現(xiàn)金流?？涩F(xiàn)實(shí)是，OpenAI即便身處行業(yè)潮頭，也面臨著多重壓力，包括高昂的算力和人才成本（與微軟、Meta等爭(zhēng)奪頂尖AI芯片和工程師）、商業(yè)變現(xiàn)的不確定性（個(gè)人用戶付費(fèi)和企業(yè)服務(wù)需求具有波動(dòng)性）、與微軟的合作談判尚未落地，以及目前推進(jìn)的營(yíng)利性重組等。

如果OpenAI自身造血不足或融資受阻，甲骨文的收入將受到拖累，“星際之門”的推進(jìn)也毫無疑問將被波及。摩根士丹利此前估計(jì)，OpenAI一家可能占到甲骨文2029財(cái)年收入的30%（約400億美元）。?

如果OpenAI這些私營(yíng)企業(yè)難以支撐“星際之門”的投入，“主權(quán)AI”計(jì)劃是否能為這類巨型基建提供關(guān)鍵支持便成為關(guān)注焦點(diǎn)。

8月底，鴻海精密預(yù)判，未來五年將出現(xiàn)總規(guī)模逾1萬億美元的“主權(quán)AI”投資計(jì)劃，其中包括美國(guó)的“星際之門”（5000億美元）、歐盟的InvestAI（2000億歐元）和沙特的Humain AI（1000億美元）等。這些項(xiàng)目旨在由國(guó)家或跨國(guó)聯(lián)盟主導(dǎo)建設(shè)自主可控的AI基礎(chǔ)設(shè)施，以確保在新技術(shù)時(shí)代的主權(quán)與安全。

以“星際之門”為例，白宮在該項(xiàng)目啟動(dòng)時(shí)曾強(qiáng)調(diào)AI基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)創(chuàng)新、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力至關(guān)重要。不過，美國(guó)聯(lián)邦政府并未參與投資。

根據(jù)媒體追蹤報(bào)道，截至2025年8月7日，“星際之門”項(xiàng)目仍未正式開始，包括最初的1000億美元在內(nèi)的資金都尚未籌集到。